文/Megan茗君

近日，瑞士瑞信银行（Credit Suisse）突然宣布冻结旗下四支总价值约100亿美元的基金，而这些基金有一个共同特点：它们的主要投资标的都是由英国供应链金融公司Greensill发放的证券。瑞信称，此次突然冻结基金的原因是发现其中的某些资产估值存在较大不确定性，而这一冻结也直接切断了Greensill公司供应链金融业务赖以为生的融资渠道。

就在两天后，Greensill公司祸不单行：德国联邦金融监管局宣布，该机构在对Greensill旗下位于德国的子银行Greensill Bank进行数月调查与监视后，决定冻结该银行业务，并将相关调查事宜移交刑事检察官。德国联邦金融监管局怀疑，Greensill Bank与英国钢铁大亨桑耶夫·古普塔（Sanjeev Gupta）的交易存在可疑情况。

接连两起猝不及防的“翻车”让Greensill这家全球供应链金融领域的重要玩家不得不仓促寻找退路：有消息曝出，该公司已经开始计划申请破产及业务变卖，而就在去年年底，Greensill还曾高调宣布将募集10亿美元新融资，并预计公司的估值将翻倍达到70亿美元。

其实，围绕着Greensill的这一出大戏中的每一个角色都来头不小：Greensill创始人莱克斯·格林西尔（Lex Greensill）是英国金融及创业界的风云人物。2018年，格林西尔曾获得查尔斯王子颁发的大英帝国司令勋章，以表彰他对于国家经济做出的贡献。而英国前首相卡梅隆更是名列Greensill公司的顾问名单。

赫赫有名的投资机构软银是Greensill的投资人，曾在2019年投资15亿美元。而软银对该公司的青睐还体现在了更多方面：软银不仅仅为Greensill本身投资，还为瑞信旗下的供应链金融基金注资近10亿美元，以支持Greensill业务。除此之外，软银还将自己旗下其它的被投公司牵线给Greensill：印度连锁酒店品牌OYO，以及中国初创企业、瓜子二手车母公司车好多等多家软银被投企业都是Greensill的客户。

更神秘地则是此次被德国联邦金融监管局调查、与Greensill有着千丝万缕联系的英国钢铁大亨古普塔。这名印度裔英国人掌管的古普塔家族集团联盟（GFG Alliance）在全球12个地区拥有200多处资产，员工达35000名。古普塔旗下工业金属公司Liberty House总部就位于白金汉宫旁边。2018年，查尔斯王子曾在媒体面前公开赞扬过古普塔为英国重工业做出的贡献，可见这位传奇人物与英国皇室同样交情匪浅。

那么，Greensill这家拥有如此“传奇”背景的公司的为何突然翻车？围绕着这家公司的赫赫有名的机构及人物又在这一出戏码中扮演了怎样的角色？在这一事件的背后，供应链金融这一近年来市场逐渐扩大的融资业务又究竟有哪些潜在风险？

危机暗伏：瑞信与软银的对决

首先，我们来看一下Greensill主营的供应链金融业务究竟是如何运作的：

在供应链金融交易中，Greensill会代替客户公司提前向供应商付款，因为这笔付款一般早于预期，因此较全额有所折扣。而在Greensill向供应商付款后，客户企业一般就有了更长的时间筹集现金。客户企业之后需要在规定期限内再将本身应向供应商支付的款项全额付给Greensill。

简而言之，Greensill这一套操作可以让客户的供应商提早获得报酬、客户则在现金流管理上有更大的灵活性，同时，Greensill本身也可以获得两笔款项之间较小的利差。

而在客户还未向Greensill还款前，Greensill还有一个“升级”操作，就是将客户的欠款打包成类似债券的证券资产，将其放到资本市场上交易。此次瑞信冻结的几支供应链金融基金投资的正是这种Greensill打包的证券资产。

对于基金的投资者来说，这种供应链基金的流动性比较好，同时回报率也高于银行存款。在瑞银冻结几支基金时，其投资人数大概在1000左右，主要是大型企业、养老基金、保险公司、高净值人群等。

而放眼整个供应链金融领域，参与者包括一些大型的银行（花旗、摩根大通等），作为非银行机构，Greensill是其中的佼佼者，其客户既包括风险较小的大型企业，也包括易被大银行拒绝的、信用风险较大的中小型企业。

早在2018年7月，Greensill就遭到了一次“冻结风波”：当时冻结Greensill关联基金的是瑞士资产管理公司GAM（GAM Holding AG）。GAM当时冻结了它价值约120亿美元的基金，原因是有内部人士举报Greensill相关资产存在问题，但具体细节未知。然而，这一冻结并未阻止Greensill的发展，在此之后，瑞信旗下基金的体量开始迅速扩张。

去年年中，瑞信对Greensill的警惕开始萌生，而这又与软银脱不开联系。

前文提到，软银不仅投资了Greensill，还注资了瑞银基金，并介绍其他被投公司给Greensill、让其为这些公司进行供应链融资。因此，软银在瑞信基金中就扮演了三个角色：发放证券主体Greensill的投资人、基金投资人，以及借款公司的投资人。这种多重身份引发了瑞银的担忧。

2020年6月底，瑞信高层表达了对软银参与方式的几点疑虑：

首先，瑞信高层发现其基金管理者并未向投资者完全披露软银的多重参与身份。

其次，瑞信发现软银被投公司所关联的证券在基金中所占比重过高：据知情人士透露，瑞信旗下其中一支基金约15%的资产与软银投资的四家公司有关，其中就包括了瓜子二手车母公司车好多及印度连锁酒店品牌OYO。而软银投资公司愿景更加引起了瑞信高层的怀疑：基金给这家公司超8000万美元融资的偿还期限是一年，远远超过了供应链金融一般提供的90天左右的期限。

再者，瑞信高层还发现基金管理人员与软银达成了一项未披露给其他投资人的附带协议，该协议规定，若软银在瑞信基金中的投达7亿美元，瑞信就会将旗下四个供应链金融基金中的三个专门用于投资Greensill发放的证券，此举保证了Greensill可以获得稳定的融资渠道。

在瑞信内部调查的这种种担忧及压力之下，软银不得不于7月份宣布从瑞信基金中撤出其投入的7亿美元。

虽然瑞信此次调查软银和Greensill仅持续了一个月左右，但也可以看出，二者的关系并不仅仅是投资人与被投企业那么简单，而这一调查或许也为后续瑞信对Greensill的怀疑埋下了伏笔。

与此同时，也是在去年，德国联邦金融监管局也开始盯上了Greensill旗下的银行与钢铁大亨古普塔之间的联系。德国评级机构Scope Ratings 2019年的一份报告中显示，Greensill Bank约三分之二的贷款账目与古普塔旗下业务有关。

不过，直到今年年初，上述疑虑似乎并未影响Greensill的继续发展。去年10月，Greensill高调宣布将开始寻求新一轮融资，并预计在此轮融资后公司估值将由35亿美元翻倍到70亿美元。公司发言人称，在疫情影响下，企业对供应链融资的需求增加，为公司带来了不少新的客户。同时有知情人士向媒体披露，Greensill将在未来两年内进行IPO，并正在寻找新的审计师及董事会成员为上市做准备。

然而，到了今年二月初，风向就开始转变了：其原定于今年一月初结束的新一轮融资将推迟到至少三月底。彼时，关于Greensill融资计划推迟的原因众说纷纭：有人猜测是其将原本5亿美元左右的融资金额目标提到了10亿美元，融资难度增加；有人猜测是前几个月几家客户出现财务危机导致Greensill自身受到牵连，其中就包括去年年底，软银的另一家被投公司Katerra濒临破产的危机。

虽然业界对Greensill为何会推迟融资的原因众说纷纭，但绝大部分人应该都没有料到，还没等该公司宣布新的融资消息，它就突然“翻车”得如此彻底。

古普塔、瑞信、保险公司、软银……到底是谁的锅？

据瑞信公布的信息，其近日突然冻结与Greensill关联基金的原因有两点：一是Greensill对单一客户古普塔的敞口过大；二是其所发放证券的保险公司不再续约。

从古普塔这条线来看，从目前的公开资料难以发现其和Greensill的交易真相。目前已知古塔普曾短暂担任过Greensill的股东，而后者也为古普塔家族集团联盟（GFG）提供了融资服务。GFG的主要业务是在世界各地收购和接手经营不佳的钢厂或工业制造项目，这一业务也受到了英国政府的褒奖，因为在重工业产业转移到发展中国家的时代，英国需要有这样的公司为本国的重工业发展助力。

而德国联邦金融监管局近日宣布将把Greensill Bank与古普塔相关的调查移交刑事检察官，则又为两者背后的交易真相蒙上了疑云。目前调查细节未公布，也不确定刑事检察官是否会对此立案。据德国联邦金融监管局称，其怀疑Greensill Bank的一个关键点，是该银行的一名审计无法提供公司与GFG业务相关的应收账款凭证。

根据英国商业注册公司Companies House的记录，古普塔担任超80家公司的董事，可见其背后交易网络的复杂性。一些业内人士及金融分析人员也表示，古普塔及其公司的财务信息披露并不透明，外界很难准确知晓其业务和财务具体情况。

GFG的发言人目前拒绝对Greensill事件发表评论，并强调GFG目前资金充裕，且正受益于钢铁和铝材市场的复苏。

瑞信冻结基金的第二个原因和担保Greensill证券的保险公司有关。保险公司在Greensill业务中承担的作用是为其打包的证券资产进行担保，在客户出现违约时为基金投资人进行补偿。保险公司在Greensill和瑞信基金的业务闭环中是不可或缺的。

有内部人士称，早在2019年，瑞信就发现了其与Greensill合作的基金过于依赖一小批保险公司。这种情况是一种“定时炸弹”，因为一旦这一小批保险公司不再续约，Greensill与基金业务的闭环会迅速崩溃。

然而，虽然瑞信在2019年制定了一项规则，规定任何一家保险公司都不能对基金资产的20%以上进行担保，但其却并未严格执行，因为基金管理人员曾自信地认为即便有保险公司退出合约，找到新保险公司对Greensill也不会是难事。

2020年4月，保险公司Tokio Marine的保单已覆盖了Greensill发放证券资产的50%以上；2020年6月，这一比例增长到了75%。2020年9月，Tokio Marine告知Greensill，从2021年3月起，它将不再对Greensill新业务进行续保，这将影响到Greensill约40个客户、46亿美元的供应链金融资产。

与此同时，瑞信却仍然似乎对保险公司变动可能带来的风险无动于衷。2020年12月，瑞信基金的管理人员仍在投资者会议上向投资者展示供应链金融基金，并称其为瑞信的“竞争优势”。而出乎瑞信意料的是，这半年来Greensill并没有找到接替Tokio Marine的新保险商。

今年2月底，Greensill选择“放手一搏”，在其母公司所处的澳大利亚新南威尔士州最高法院起诉Tokio Marine和其他几家保险公司，要求它们续保。然而，3月1日，法官驳回了Greensill的起诉，同一天，瑞信火速冻结了供应链金融基金。

“翻车”事件还未结束，围绕Greensill的黑料还在一点点曝出：截止发文时，又有新材料披露该公司不仅曾利用瑞信基金为软银被投企业融资，还在2019年利用瑞信基金为其第二大投资人General Atlantic融资3.5亿美元。瑞信此前并未披露这一笔融资。

虽然Greensill这出大戏的疑云还未完全消散，但可以看出，供应链金融这个新兴的融资方式向似乎有魔力一般，吸引着各方参与者，并有人为此愿意铤而走险，对于明显的高风险“视而不见”。

《华尔街日报》读者Bob Trevathan在一篇关于Greensill事件的文章后留言非常犀利：“这篇文章一半都是关于欺诈和渎职。因为没有人入狱，所以这一切现在都是一场游戏吗？”

而曾经青睐Greensill的软银在此事件后似乎也在寻求摆脱关系：《华尔街日报》援引知情人士消息，称软银可能计划减值其对Greensill的所有投资。

目前，Greensill除了在考虑申请破产外，也在和资产管理公司Apollo Global Management商议资产与业务的变卖。据相关内部消息披露，Apollo目前只有兴趣接手与大企业或政府相关的业务，而不会接手与古普塔相关的业务。目前Greensill与Apollo的交易额可能仅仅约1亿美元，远低于Greensill此前的公司估值。

供应链金融的“魔力”何在？

供应链金融的历史有数十年，但主要在2008年金融危机之后开始崛起。如前文所述，对于企业来说，供应链金融提供了一种灵活的融资渠道：企业可以借此将付款期限延长，并更灵活地管理自身的现金流，效果好比个人使用的信用卡贷款。

然而，供应链金融的风险正在于：虽然企业获得了类似信用卡贷款一样的融资，但这种“贷款”不会体现在资产负债表的债务上，相反，它可以被囊括进应付账款而无需被单独披露。从表面上看，企业的负债不仅没增加，现金流状况还更好了。

2020年4月，几家评级机构同时发布了报告，强调供应链金融这种快速增长且相对不透明的融资方式的危险性。S&P Global称其为“沉睡的风险”（sleeping risk）：投资者可能很难从公司的财报中发现其是否使用了供应链融资，而一旦借款方将资金收紧，企业的财务危机可能会迅速爆发。

2018年倒闭的英国公司Carillion PLC就是身陷供应链金融而暴雷的一个例子。它是英国政府工程承包商，在业务亏损后财务暴雷，投资者这才发现这家公司有4-5亿英镑的供应链金融欠款，而这笔款项因被归于“其它应付款”未引起太多人注意。与此相比，Carillion明确列出的净债务仅2.19亿英镑。

而随着像Greensill这样非传统银行进入该领域并瞄准违约风险较大的中小企业，更可能加剧贷款方及相关基金投资者面临的信用风险。

目前控制供应链金融风险的最有效手段之一还是促进企业披露的透明度。2020年8月，美国证券交易委员会（SEC）致信了一些大型企业，要求披露其接受的供应链金融融资。可口可乐是SEC盯上的一个“可疑”对象：2019年可口可乐的应付账款增长了11亿美元，SEC由此发现这家公司正在接受供应链金融融资。

2019年，四大会计师事务所也曾联合致信财务会计标准委员会FASB，要求该机构提供有关供应链金融信息披露的指导。四大认为，提高披露透明度将帮助投资者了解公司财务状况。去年10月，FASB投票决定将会开展探索如何披露供应链金融相关信息的计划，可能会要求公司在财报脚注中添加说明，但目前尚未得到准确结论。

据评级机构穆迪去年表示，其评级的所有非金融企业中，只有不到5%的公司在财报总披露了供应链金融的使用情况。而也正因为供应链金融披露的不透明性，目前很难确定其全球市场规模究竟有多大，但很显然，疫情期间企业对现金流的渴求程度助力了其市场规模的增长：根据研究公司Coalition的数据，2020年上半年银行的商品贸易融资收入下降了29％，但供应链融资收入同比增长3.6％。

数据提供商MyLogIQ的数据显示，2020年，标准普尔500指数中有27家公司在财报中披露了它们正在使用供应链金融，这一数量较前一年多一倍。而在2015-2019年期间，平均每年只有8家标普500公司披露它们使用了供应链金融。

然而，在供应链金融目前仍然透明度不高的情况下，可以预想这种灵活的融资方式仍然对于企业和金融机构都有着不小的“魔力”。利益越大，铤而走险者越多，或许Greensill及其“翻车”事件参与者瑞信、软银等的前车之鉴可以帮助行业更快、更有效地规范化这一融资方式，更好地保护投资者的利益。

参考资料：

https://www.wsj.com/articles/supply-chain-finance-is-new-risk-in-crisis-11585992601?mod=article_inline

https://www.wsj.com/articles/softbank-pulls-700-million-from-credit-suisse-fund-11595263088?mod=article_inline

https://www.wsj.com/articles/credit-suisse-suspends-funds-tied-to-softbank-backed-greensill-11614599752?mod=article_inline

https://www.wsj.com/articles/greensill-capital-planning-to-file-for-insolvency-in-u-k-this-week-11614768903?mod=article_inline