华尔街日报专栏作者詹姆斯 · 麦金托什认为，虽然市场大跌，但是主要反应的是对美联储货币政策的担忧，而不是担心经济衰退。

在感染新冠不得不离开市场28个交易日后，我回来时发现，即将到来的经济衰退的说法正在迅速形成。然而，看看市场本身，即使在周三的大跌之后，这个故事也没有在资产价格中得到多少反映，这些资产价格仍然受制于美联储。

这既创造了风险，也创造了机会。

从好消息开始，比如说。对货币政策敏感的价格已经下降了很多。真的，受未来货币价值影响最大的债券，即2120年到期的奥地利超长期债券，已经损失了在2020年高点时价值的60%。股票基金的同等赌注是凯西·伍德的ARK创新ETF，其持有的大部分股票的利润都在遥远的未来才能实现，也从高点下跌了70%以上。

诚然，这是奥地利债务或投机性科技股的投资者，可能不希望被提起的那种好消息。但对于现在想把钱投入的人来说，对利率敏感的股票比以前便宜多了。

这一点很清楚，估值越高，得到回报的时间越长，因此损失也越大，因为紧缩的货币政策使等待变得更加痛苦。一个简化的方法来思考这个问题。更高的利率增加了短期现金储蓄的回报，所以使把钱投入到有长期回报的事物中的吸引力降低了。

如果美联储变得更加鹰派，损失可能会加剧。但是，期货交易者已经预计到了货币紧缩，对利率敏感的股票以大跌作为回应，不仅是价格，还有估值。

一个例子。自今年年初以来，微软软的预期市盈率（预期市盈率=当前总市值/当年预测净利润），从34倍降至24倍，即使预测收益已经上升。类似的情况也发生在标准普尔500指数的体上，这个指数的远期市盈率从22降至18，而华尔街却提高了其盈利预测。

不幸的是，只有货币政策是被明确定价的。所以坏消息是，对于所有关于经济衰退的讨论，股票和债券并没有反映出多少风险。

诚然，信贷市场在最终意识到经济衰退的风险正在上升之后，有点陷入困境。评级最低的CCC垃圾债券上周暴跌，公司债券全面抛售。

但对于评级为BB的主流垃圾债券来说，衡量其风险的最佳标准，高于安全国债收益率的额外收益率或利差，仅略高于3月中旬的水平。即使是CCC，在2019年12月也有比现在更高的利差。虽然经济衰退的风险已经被定价，但企业债券在为最坏情况下的非常温和的经济衰退做好了准备，这种衰退只打击最弱的公司。

到目前为止，债券投资者与美联储主席鲍威尔一样，希望经济软着陆。

由于股价受到许多不同消息来源的冲击，要想弄清楚股票市场的经济衰退风险达到什么程度是比较困难的。周三的下跌是由零售商的不良业绩引发的，承认经济衰退风险正在增长。但市场并没有为深度衰退做好准备，甚至几乎没有为温和的衰退做好准备。

在市场上可以看到一些担忧。对经济敏感的工业部门的股票表现不佳，对消费敏感的可支配消费股票也是如此，甚至把亚马逊等被归类为可支配消费的科技公司也挨刀。消费品和公用事业部门等稳定收益公司，今年表现平平，因为它们应该能更好地抵御经济疲软。这和互联网泡沫破灭后那次情况不一样，当时工业股最终损失了三分之一的价值，而必需品消费类则上涨。

衰退的风险显然已经上升，欧洲经济在走下坡路，中国陷入疫情，美联储快速收紧，消费者信心滑坡。

即便如此，我怀疑经济衰退如果真的发生，也是遥遥无期，因为就业市场强劲，美联储几乎没有开始提高利率，而利率仍然是低的愚蠢。问题可能是，这种观点在市场上得到了已经表现很突出，而犯错误的风险却在上升。