据彭博社报道，疫情过后的市场充满了惊喜：从纳斯达克指数具有不可思议的弹性和“网红股”的上涨，到面对通货膨胀时企业的利润稳健。

企业利润稳健是美股在六周内反弹12%的一个重要原因，企业业绩不像预测的那样糟糕，尽管客户支付的价格上涨，企业仍捍卫了利润率。现在，新的研究警告称，如果情况再次发生变化，通胀开始下降，那么利润下降的风险同样难以预测。

摩根士丹利包括迈克·威尔逊在内的策略师团队表示，问题在于经营杠杆，这是衡量一家企业固定成本和可变成本之间关系的指标，目前正在从2021年的高点走弱。如果美联储成功抑制价格压力，在许多投资者期望庆祝的时候，这种趋势有可能会侵蚀企业收益。

摩根士丹利策略师团队在一份报告中写道：“就像大多数人低估了通胀对经营杠杆的积极影响一样，我们认为他们低估了通胀下降带来的消极影响。”

虽然最近一个季度大多数行业的收入增长强劲，但威尔逊的团队发现，经营杠杆对大多数行业来说是负面的，他们通过从每股收益增长中减去销售增长来衡量经营杠杆。他们写道，尽管普遍认为利润率将在2023年扩大，但摩根士丹利预计负面经营杠杆趋势将继续下去。

标普500指数成分股企业的现有销售和盈利趋势为这一观点提供了依据。在去年销售以约三倍的速度增长之后，股票分析师预计，2022年的企业盈利将增长9.6%，而销售将增长11.4%。然而，随着利润率的扩大，市场预计在2023年第一季度，盈利增幅将超过销售增幅。

但在摩根士丹利看来，需求消退和成本压力具有粘性，尤其是劳动力方面的压力，使得这种扩张不太可能实现。换句话说，如果一家企业仍然需要向雇员支付同样的工资，但对其商品的需求却在下降，那么其经营杠杆就会下滑。

可以肯定的是，并不是每个人都相信通胀率下降会对股价造成很大影响。彭博行业研究的吉娜·马丁·亚当斯说，虽然随着通胀从峰值回落，生产力下降一段时间后收益可能会受到影响，但市盈率通常会上升，这意味着股价不会下跌。彭博数据显示，标普500指数的市盈率已经从6月中旬的低点攀升，但仍远远低于2021年的高点。

由于财报季中企业业绩强劲，并且投资者猜测低于预期的7月消费者价格指数将使美联储转向较小幅度的加息，股市已经连续四周上涨。一些策略师甚至宣布，熊市已经结束。但摩根士丹利的威尔逊是看空美股最直言不讳的人士之一，他不同意这种看法。

威尔逊和他的团队在报告中说：“仅仅因为通胀已经达到峰值，就宣布（熊市）已经结束是不成熟的。下一次下跌可能要等到9月份，届时我们的负面经营杠杆论将更多地反映在盈利预期中。然而，由于估值过高，我们认为反弹的最好时期已经结束。”