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经济学家们是否误解了通货膨胀?财政理论提供了一种新的思路

经济学人介绍了新书《价格水平的财政理论》,其中提出的论点称,政府债务是价格上涨的核心所在。

想象一下,现在是2024年底。发达国家的通货膨胀率已经从峰值下降,但仍然居高不下,维持在4%左右的水平。这个利率远高于大多数央行所能接受的水平。被巨额债务拖累的政府,必须用宝贵的收入来支付债务的利息,而由于高利率,债务本身也在增长。

能源转型和人口老龄化,增加了财政支出。提高税收在政治上是很困难的,所以要印更多的钱。通货膨胀率居高不下,政府的公信力也在恶化。

央行的银行家们都摸不着头脑,不知道他们的强大武器——利率,是如何彻底失效的。

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斯坦福大学胡佛研究所的约翰·科克伦(John Cochrane)在他的新书中详细阐述了一个理论,这个理论可能会给出一个解释。《价格水平的财政理论》(The Fiscal Theory of the Price Level)构建了一个与约翰·梅纳德·凯恩斯的《通论》或米尔顿·弗里德曼和安娜·施瓦茨的《货币史》一样雄心勃勃的通胀理论。

科克伦本人在这一主题上的研究跨越了40年,他花了近600页的篇幅重新研究过去经济模型的数学,将财政理论纳入其中,同时乐此不疲地讨论了它如何解释过去的通货膨胀时期。

他表示:“即使是米尔顿·弗里德曼,也可能会因为手头上的新事实和经验而改变主意。”

科克伦理论的核心思想是,政府债务可以像公司股票一样,根据所有者口袋里的回报来估价。价格水平将会调整,从而推动通货膨胀或通货紧缩,以确保债务的实际价值等于政府未来预算盈余的总和,并进行适当的折扣。

因此,通胀的真正驱动因素是政府债务,而不是货币政策。根据这一理论,货币之所以有价值,是因为它可以用来纳税并产生盈余。除了支撑货币的是税收而不是黄金之外,这种制度与金本位制度并没有太大的不同。

Photo by rupixen.com on Unsplash

科克伦谨慎地指出,价格水平的调整不是即时的。当涉及到偿还债务时,人们对政府的信誉可能判断不佳。就像股票一样,价格也会偏离基本面。但从长远来看,他们会适应并进行调整。

一个政府如果没有最终的盈余就发放货币,将永远无法避免通货膨胀。

历史似乎为这种理论提供了支持。加州大学伯克利分校的布拉德·德隆在他的新书《走向乌托邦》(Slouching towards Utopia)中,用财政理论解释了一战后欧洲的通货膨胀。在法国,高额的债务利息支付导致了七年里平均每年20%的通货膨胀。德国的情况更糟。公众对政府在不发生通货膨胀的情况下,偿还债务的能力失去了信心。很快,恶性通货膨胀开始了。

科克伦还将财政理论应用于美国20世纪70-80年代的通货膨胀。在20世纪70年代中期,价格上涨超过12%。美联储提高了利率,到1977年,通货膨胀率下降到5%。

然而,科克伦指出,通货膨胀率在1980年再次飙升至14%以上,部分原因是美国未能使其财政秩序井然。通过财政和监管改革提高对未来盈余的预期,再加上一个货币政策,是遏制通胀的必要条件。

财政理论在今天的表现如何?在2007-09年全球金融危机之后的十年里,尽管货币供应量不断膨胀,许多发达国家的利率维持在零或零以下,但价格仍顽固地保持在低水平。一种“粗糙的货币主义”预测通胀会飙升,但这并没有成为现实。

其他修改过的“新凯恩斯主义”模型也被证明没有帮助。当各国政府在新冠疫情期间大举支出时,许多经济学家根据近期的历史推断,对通货膨胀的可能性持乐观态度。

科克伦认为,财政理论既可以解释低通胀时期,也可以解释疫情后物价迅速上涨的回归。在2010年代,尽管政府债务飙升,通货膨胀率却很低,因为政治家们承诺要让他们的账簿恢复秩序,低利率意味着消费者和债券持有人愿意等待。

然而,在疫情期间,各国政府采取了不同的方法。他们将巨额支票投入消费者的口袋。美联储在政府债券发行后立即买入了这些债务。几乎没有关于可持续性的讨论。科克伦认为,这些“直升机空投”的钱告诉人们,他们新增加的收入不会被未来的税收抽干。因此,他们更愿意花钱。

正面我赢,反面你输

这个故事可能太简单了。实际上,科克伦承认,财政理论的缺陷在于,它提供了一种不可证伪的方式,解释几乎任何一系列历史事件的方法。

是的,其他的通货膨胀理论也有问题。

但是,如果证明财政理论是错误的如此之难,那么他们真的是在进行公平竞争吗?由于美国实际上削减了税收,表明政治家们对平衡预算并不那么关心,科克伦关于通货膨胀如何在20世纪80年代结束的故事,因此变得很复杂。尽管放松管制可能促进了经济增长,但许多经济学家认为,20世纪90年代的政府预算盈余主要是由全球化和IT行业繁荣造成的,而在20世纪80年代,很少有消费者能预见到这一点。

Photo by Mathieu Stern on Unsplash

除了众所周知的情况,财政理论对政策制定者的指导也很有限。在这种方法下,货币政策仍然很重要:利率可以在一段时间内分散价格水平的上涨。此外,这个理论还认为,政府在偿还债务时必须保持信誉,这很难说不是一个激进的想法。

时间再次快进到2024年底。想象一下,这次通胀率降至2%。利率正在缓慢下降。央行行长们正在庆祝胜利。财政理论呢?它的支持者可能也会欢呼雀跃,就像如果通货膨胀保持在高位时,他们会做的那样。