本文刊发在纽约时报观点，作者贝瑟妮·麦克莱恩女士是一位财经记者，也是《房间里最聪明的人》一书的合著者。
SpaceX最近完成的首次公开募股，是全球有史以来规模最大的股票发行。股票定价仿佛人类移居火星已经板上钉钉，公司的债券价格却像是垃圾级资产。
这是否就是菲茨杰拉德（了不起的盖茨比》的作者）近一个世纪前那句话的含义？他写道：“一流智慧的考验，是头脑中能够同时容纳两种相互对立的观念，却仍然能够正常行事。”
同一家公司怎么可能既被视为顶级投资标的，又被认为可能连债务都还不起？
答案要从华尔街长期以来对“聪明钱”和“傻钱”的区分说起。
按照这种看法，股票市场给予SpaceX约2万亿美元的估值，与亚马逊大致相当，比摩根大通和埃克森美孚的市值总和还高。这个价格是由一群天真的投资者推出来的，他们相信马斯克的所有承诺都会奇迹般实现。
债券价格则由经验丰富的投资者决定。这些人明白，利润必须真正赚到手，因此对马斯克那些宏大宣言抱有合理怀疑。
股市往往喜欢远大梦想、宏伟叙事，以及能够把这些故事推销出去的人，这种人绝大多数是男性。因此，当马斯克说人类将前往火星时，股票投资者看到的是太空文明，而不是吞噬巨资和幻想的黑洞。
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为了证明这种思路并非信口开河，SpaceX的发行文件宣称，公司面对的市场规模达到28.5万亿美元，几乎与整个美国经济体量相当。马斯克确实拥有一种异乎寻常的能力，能够让世界向他设想的方向转变。
如果公司能够兑现所宣称市场规模中的一小部分，那么SpaceX超过销售额100倍的估值或许也不算极端。这个估值较最接近的竞争者还高出近50%。
当然，有些投资者只是在赌博。他们根本不关心公司的长期前景，只是预期自己能在其他人察觉问题之前套现离场。
此外，SpaceX此次出售的股份略低于总股本的5%，只有普通上市公司平均发行比例的十分之一。这造成了供需失衡，有助于维持高股价。SpaceX进入纳斯达克100指数后，追踪指数的被动型基金必须买入，进一步加剧这种失衡。
因此，股票投资者的乐观情绪确实得到了结构性因素支撑。
华尔街分析师也在提供支持，这当然并非巧合。本周发布评级的分析师中，有80%建议“买入”。当SpaceX日后继续发行证券时，这些分析师所在的公司也能从中赚钱不是？
债券投资者则理应扮演怀疑者的角色。他们的工作是审视数字，因为信念不能用来还债。
即使马斯克真的兑现“把意识之光延伸到群星”的承诺，他们也不会因此获得更多回报。只有公司按时偿还债务，他们的投资才算成功。
SpaceX上市后不久便发行了250亿美元新债。信用评级机构给予这些债券最低一级的投资级评级，意味着公司仍有生存能力，但风险远高于Alphabet等企业。
债券价格随即暴跌。交易者告诉彭博，他们想不起还有哪笔交易的价格曾下跌得如此之快。
债券投资者往往最先发现经营不稳的公司出现问题。早在安然股价开始暴跌之前，债券投资者就已经要求大幅提高信用保护工具的价格，以防公司破产。
他们的担忧后来成为现实，安然最终酿成当时美国历史上规模最大的破产案。
2007年夏季，贝尔斯登和雷曼兄弟等投资银行的股票仍接近高点，但AAA级抵押贷款债券的信用利差已经迅速扩大。这是最早出现的震动，到第二年便演变成全球金融危机。
WeWork上市前也发生过类似情况。2019年，软银向WeWork投资20亿美元，坚持把公司描述成一家将改变世界的科技企业，但债券市场看到的却是一家不断烧钱、风险严重的房地产公司。
事实再次证明，债券市场问对了问题。几年后，WeWork申请了美国破产法第11章保护。
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不过，债券市场的怀疑并不总是正确。有时，股票市场看似非理性的信念最终也能获得回报。
2000年，由于市场普遍怀疑亚马逊能否在现金流为负、债务沉重的情况下生存下来，公司债券价格大跌。已经开始下跌的亚马逊股票随后也跟随债市信号继续暴跌，到2001年跌至6美元低点。假如当时投入1万美元，如今这笔投资将接近50万美元。
更直接的例子是特斯拉。2017年，特斯拉发行了18亿美元高收益债券。到2018年3月，公司债券价格跌至每1美元面值约87.5美分，显示市场怀疑公司能否偿还债务。此后，特斯拉股价上涨了大约20倍。
股票投资者和债券投资者都不掌握绝对真相，尤其是面对SpaceX这种仍像一枚在空中旋转的硬币一样、结局尚未确定的企业。未来还没有给出答案。
不过，几条简单原则可以帮助我们缩小可能性范围。
第一，公司债务越多，风险就越高。按照这个标准，SpaceX无论现在还是可以预见的未来都相当危险。摩根士丹利分析师亚当·琼斯刚刚预测，为了维持运营，SpaceX从2027年至2034年每年需要筹集840亿美元。
第二，安然留下的另一条教训是，欺诈绝不是好事。
第三条教训是，存在缺陷的商业模式终究无法逃避后果。
WeWork用短期租金收入承担长期租约。安然拥有持续亏损的投机业务，还有一项依赖资本市场信心维持的交易业务。
SpaceX的情况又如何？
这个企业集团由三部分组成：利润非常丰厚的星链、美国政府高度依赖的SpaceX航天业务，以及前景不明、不断吞噬资金的xAI。整体情况并不清晰。
不过，最重要的教训或许是，公司管理层的素质才是决定性变量。领导者不仅需要有能力推销宏大承诺，让人们相信这些承诺，还必须有能力把承诺变成现实。
亚当·诺伊曼虽然说得天花乱坠，却始终无法让WeWork摆脱办公空间提供商的本质。杰夫·贝索斯则抓住了其他人没有看到的机会，把亚马逊从一家图书零售商发展成远不止于此的企业。
至于马斯克，多年来，怀疑者一直认为他不过是当代的巴纳姆（19世纪美国著名的马戏团经营者、演出策划人和宣传高手），是个从未真正兑现承诺的表演家，无论承诺的是太阳能屋顶、自动驾驶汽车，还是擎天柱机器人。
但没人能够否认，他确实完成过一些大事。他造出了汽车，发射了火箭，还创建了一家全球通信企业。
多年来，怀疑者一直在等待某件事情让这一切彻底崩塌。他们至今仍在等待。
菲茨杰拉德的那句名言并非出自小说，而是出自一篇名为《崩溃》的自传体文章，写的是他试图应对自己精神状态不断恶化的经历。
大多数人只记得那段话的开头，但后面还有一句：“例如，一个人应该既能看清事情已无希望，却仍然决心改变这种局面。”
只要某件事仍在形成之中，信念本身就可能改变结果。这无疑也是马斯克不断许下如此多承诺的原因。只要他能让公司股票继续维持高位，就能不断筹集资金，把债务最终要求清算的那一天继续向后推迟。
无论对投资者还是小说家来说，最困难的事情，都是在硬币落地之前克制住冲动，不急于在两种可能的未来之间作出选择。
至少现在，这两种相互对立的观念仍然同时存在。