本文刊发在金融时报，作者是哈佛大学肯尼迪政府学院教授，并担任哈佛增长实验室主任。
美国近一个世纪以来最大规模加征关税实施满一年，结果悄然出现在美国经济分析局的统计表中。
2025年，美国经常账户赤字为1.18万亿美元，与前一年几乎完全相同。这场有生之年最具保护主义色彩的政策转向，并没有让原本希望缩小的数字出现变化。
这一点其实完全可以预料。这不是经济观点之争，而是会计恒等式决定的结果。
经常账户赤字并不是衡量贸易作弊程度的记分牌，而是一个国家投资与储蓄之间的差额，关税本身不会改变这两项之间的关系。由于去年的减税扩大了财政赤字，国民储蓄随之下降，抵消了关税可能压低进口所带来的影响。
更值得注意的信息藏在其他地方。
多年来，美国一直是个异类。美国经常账户长期出现巨额赤字，但同时又获得巨额净投资收益，部分抵消了经常账户赤字带来的影响，也帮助支撑美国的国际投资净头寸（NIIP）。
但到了2024年，美国净投资收益至少半个世纪以来首次转为负值。2025年，这一数字则大致徘徊在零附近。
过去20年来，怀疑者一直认为，美国这种奇怪的投资收益顺差，也就是一个巨额净债务国反而从债权人那里获得收入（译注，意为美国明明欠外国的钱比外国欠美国的钱更多，但过去很多年里，美国从海外投资获得的收入，反而比外国投资者从美国获得的收入更多），本质上只是企业税务安排和低利率环境制造出的假象，一旦利率恢复正常，这种现象就会消失。
2022年至2023年，利率恢复正常水平，投资收益顺差也确实消失了。于是，人们开始为美元的“嚣张特权”撰写讣告。
但现在下这个结论还为时过早。
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自1976年以来，美国累计经常账户赤字约17万亿美元。目前官方统计显示，美国国际投资净头寸为负21.9万亿美元。
然而，去年美国为这些累计赤字支付的净成本大约只有500亿美元，相当于约0.3%的利率。
一个对全球负债相当于自身一年经济产出70%的国家，却只需要按0.3%左右的成本支付债务，并不能说已经失去了这种特权。
美国只是从过去“借钱还能获得净收益”，变成如今不再因为借钱而获得收入。
20年前，费德里科·斯图尔泽内格和我曾提出，美国这个谜团其实并不难解释。只要像给其他资产估值一样，按照外国资产能够产生的收入来衡量价值，问题就会消失。
一家美国企业把自己的知识投入海外，比如一种药物分子、一套算法或者一个品牌，账面记录的可能只是10亿美元投资，却不会记录让这项业务价值达到投资额数倍的知识本身。
收入会体现在账目中，但这项无形资产不会。
我们把这种没有出现在账面上的财富称为“暗物质”。这个概念和天文学中的暗物质类似，你看不见它，但可以通过它产生的“引力”推断出它的存在。
按照这种方法衡量，美国这种异常现象如今反而创下新纪录。
如果按照5%的收益率进行资本化，美国的投资收益意味着国际投资净头寸大约只有负1万亿美元，而官方数字却是负21.9万亿美元。
两者相差大约21万亿美元，相当于美国国内生产总值的70%左右，是有记录以来最大的差距。
换句话说，人们宣布美国特权已经死亡的时候，恰恰可能是这种特权最强大的时候。
真正发生变化的是资产构成，而不是美国拥有的知识。
美国企业在海外业务上的收益率仍然达到6.3%，2025年创造了大约6900亿美元收入。相比之下，外国企业在美国的收益率只有2.9%。
真正发生重新定价的是债务。
美国偏好短期融资，而美联储提高利率后，短期借款成本大幅上升。
事实上，如果按照美国实际支付的利率计算，自1976年以来，这种累计“特权”的价值大约达到19万亿美元。
也正因为如此，特朗普最近在贸易战中开辟的新战线才显得尤其值得关注。
7月31日，美国对专利药品征收的新关税正式生效，税率最高达到100%，其中欧盟适用15%的税率。
美国每年进口大约2000亿美元药品，爱尔兰是最大的单一来源国。
但从经济实质看，一项所谓“来自爱尔兰”的药品进口，很大程度上其实是美国知识产权收入回流国内。
美国企业的爱尔兰子公司持有专利，药品跨越大西洋进入美国时，采用的内部转移定价已经包含大量知识产权收益。
根据国际货币基金组织的双边投资数据追踪最终所有权后可以发现，爱尔兰外国直接投资中有58%最终来自美国。爱尔兰每年向外国投资者支付的投资收益，相当于本国国内生产总值的大约四分之一。
因此，大致来说，对这些进口药品征收关税，相当于美国政府对美国企业在海外获得的收益征税。
企业更可能采取的应对方式，是把知识产权重新迁回美国。
这样做会缩小统计上的贸易赤字，却不会让美国增加任何一家工厂。
当初正是这套糟糕的会计统计方式引发了贸易争端，最后同样的统计方式又会宣布这场争端取得了胜利。
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美国贸易赤字，其实是一个看不见的顺差投下的影子。这个顺差来自全世界为美国知识和美国提供的安全支付的费用。
关税没有改变这个影子。
而最新一轮关税，却异常精准地瞄准了制造这个影子的东西。